Un soir, une dépêche tombe : telle agence de notation a « abaissé la
perspective » de la dette d’un pays, ou retiré une lettre à sa note. Le
lendemain, les commentateurs parlent de milliards, de « signature
dégradée », de « confiance des marchés ». Pour la plupart des citoyens,
la scène est opaque. Qui sont ces agences ? De quel droit jugent-elles
un État ? Et comment trois entreprises privées peuvent-elles peser sur
ce que coûte la dette d’une nation entière ?
L’affaire paraît mystérieuse, presque scandaleuse. Elle est en
réalité parfaitement documentée, et c’est ce qui la rend instructive. Il
ne s’agit pas d’un complot, mais d’une mécanique — note, risque, taux —
qu’on peut décrire pas à pas. Comprendre cette mécanique, c’est cesser
de la subir comme un coup du sort.
Trois agences, une échelle
de lettres
Le marché mondial de la notation est dominé par trois acteurs :
Moody’s, Standard & Poor’s (S&P) et Fitch. Les deux premiers
sont d’origine américaine ; Fitch a des racines américaines et
françaises. Ensemble, ils évaluent la solvabilité d’une multitude
d’emprunteurs — entreprises, collectivités, et États.
Leur outil est une échelle de lettres. Au sommet, le fameux « triple
A » (AAA), réservé aux emprunteurs jugés les plus sûrs. En descendant :
AA, A, BBB… jusqu’aux catégories dites « spéculatives », et tout en bas
le défaut. À chaque cran, l’agence formule une opinion : quelle est,
selon elle, la probabilité que cet emprunteur rembourse ?
Il faut insister sur ce mot — opinion. Une note
n’est pas une mesure physique ni un verdict de justice. C’est une
appréciation, produite avec des méthodes publiques, mais une
appréciation tout de même. Les agences elles-mêmes présentent leurs
notes comme des opinions, non comme des garanties.
La séquence note → risque →
taux
Comment une simple lettre se transforme-t-elle en coût réel pour un
pays ? Par une chaîne logique que partagent tous les prêteurs.
Quand un État émet de la dette, il cherche des acheteurs : fonds de
pension, banques, fonds d’investissement, banques centrales étrangères.
Ces acheteurs veulent estimer le risque de ne pas être remboursés. La
note de l’agence leur sert de point de repère commode et partagé.
Plus la note est haute, plus l’emprunteur est jugé sûr, et plus les
prêteurs acceptent un taux d’intérêt faible. Plus la note est basse,
plus ils exigent un taux élevé pour compenser le risque perçu. Le taux
est donc le prix du risque tel que les marchés se le représentent — et
la note alimente cette représentation.
L’effet d’une dégradation peut être considérable, à cause d’un détail
technique : il joue sur le flux de nouveaux emprunts,
et il s’accumule dans le temps. Un État qui emprunte de
l’ordre de 100 à 150 milliards d’euros par an verra, si son taux moyen
monte d’un point, ses intérêts grimper d’environ un milliard par tranche
de 100 milliards empruntés — et cette charge se répète chaque année
jusqu’à l’échéance des titres. Sur une décennie d’émissions, les sommes
en jeu se chiffrent vite en dizaines de milliards. Voilà pourquoi un
changement de lettre, en apparence symbolique, se traduit en milliards
bien réels.
Une influence réelle, mais
à nuancer
Il serait toutefois trompeur de présenter les agences comme les
seules maîtresses du jeu. Deux nuances s’imposent.
D’une part, les marchés n’attendent pas toujours les agences :
souvent, les taux ont déjà bougé avant l’annonce officielle, parce que
les investisseurs ont anticipé. La note vient parfois entériner un
mouvement plutôt que le déclencher. D’autre part, pour les grands États
de la zone euro, l’action de la Banque centrale européenne — ses
programmes d’achat de dette, sa politique de taux — pèse souvent
davantage, à court terme, que le verdict d’une agence.
L’influence des agences est donc réelle mais partielle. Elles ne «
décident » pas seules du taux : elles sont un maillon, central et
visible, d’un système de formation des prix qui les dépasse.
La critique documentée :
juge et partie ?
Ces agences ont fait l’objet de critiques sérieuses, en particulier
après la crise financière de 2007-2008. Deux points reviennent.
Le premier concerne leur modèle économique : dans le système dit «
émetteur-payeur », c’est en partie l’entité notée qui rémunère l’agence
pour être évaluée. Des observateurs y ont vu un conflit d’intérêts
potentiel. Le second concerne leur bilan : des produits financiers
complexes notés au plus haut juste avant la crise se sont effondrés, ce
qui a durablement écorné la crédibilité de ces évaluations. Ces
critiques sont publiques et documentées ; elles invitent à lire les
notes pour ce qu’elles sont — des opinions faillibles —, sans pour
autant nier qu’elles jouent un rôle structurant.
L’Union européenne a d’ailleurs réagi en renforçant l’encadrement de
ces agences et en créant une supervision dédiée, signe que le pouvoir
d’influence du système était jugé suffisamment important pour mériter
une régulation.
Le mécanisme, pas les
personnes
Ce qu’il faut retenir n’est pas qu’une poignée de financiers
manipulerait le destin des nations depuis un bureau. C’est qu’un
dispositif — trois agences, une échelle de notation, une foule de
prêteurs qui s’y réfèrent — confère à des appréciations privées un effet
public massif sur les budgets des États. Le « coupable » n’est pas un
nom, c’est une architecture qui s’est mise en place et que chacun,
prêteur comme emprunteur, finit par tenir pour naturelle.
Cette notation n’est qu’une étape d’un enchaînement plus large :
l’État qui doit emprunter, les marchés qui jugent, le taux qui
sanctionne, la politique qui se rétrécit. Pour voir comment tout cela
s’articule, lisez l’article pilier de cette série : Gouvernance par la dette :
comment les marchés financiers contraignent les démocraties
européennes.
On notera au passage qu’un emprunteur échappe largement à ce verdict
des agences : l’État qui émet sa dette dans la monnaie de référence du
monde, le dollar. Pourquoi sa note compte-t-elle moins que celle des
autres ? Parce qu’il bénéficie d’un privilège monétaire que décrit Le Privilège exorbitant.
Reste un angle mort de toute notation : pour juger qu’un État « peut
rembourser », encore faut-il savoir ce que vaut réellement son économie.
Or les agences raisonnent largement sur le PIB, qui mesure l’activité et
non la richesse réelle d’une nation — une limite qu’explore Quand le PIB masque la
réalité, et qui rappelle que la richesse d’un pays ne tient pas dans
une seule statistique.
La Chaîne Dorée, tome des Rouages de Jacques
Jordens, démonte cette mécanique de la notation et la replace dans le
diagnostic d’ensemble de la dette comme contrainte des démocraties
européennes. Une grille de lecture sobre et sourcée, pour comprendre ce
qui se joue derrière une simple lettre.
Du même auteur
Dans la même veine « monnaie, dette et richesse réelle » des
Rouages de Jacques Jordens :
- Le Privilège
exorbitant — comment le dollar est devenu l’impôt invisible du monde
entier. - La Loi du Raid — l’économie de
prédation : capter la richesse plutôt que la créer. - Quand le PIB masque
la réalité — le PIB compte l’activité, pas la richesse réelle des
nations. - Les Rouages — la synthèse
de la série : les mécanismes qui gouvernent notre quotidien.